国金证券发布研究报告称，维持思摩尔国际（06969）“买入”评级，预计公司2024-2026年EPS分别为0.22/0.28/0.37元。10月16日，思摩尔国际的大客户英美烟草召开资本市场交流日活动，会上英美烟草不仅再次明确提出2035年成为无烟企业（即全面成为新型烟草企业）的目标，而且重点分享了新型烟草相关产品的最新情况，对于后续发展传递积极信号。

　　国金证券主要观点如下：

　　雾化电子烟合规市场扩容趋势明显，封闭式产品有望重回增长：

　　对于雾化电子烟品类，英美烟草交流会传递出三大重点情况，1）英美烟草预计雾化电子烟用户仍将持续增加，2030年有望达到1.1亿个用户；2）虽然一次性品类过去几年快速增长，但目前趋势有所改变，可充电的封闭式产品重回增长态势；3）美国市场中非法调味产品约占整体雾化电子烟市场规模的70%，目前美国部分州已经开始采取行动对部分非法产品作出限制措施，其中路易斯安那州在加强监管后，合法雾化市场规模增长28%，而非法一次性产品的渠道减少91%。

　　英美烟草HNB新产品即将推出，将重点发力高端市场：

　　对于加热不燃烧品类，英美烟草交流会传递出三大重点情况，1）英美烟草认为自身在该品类仍有显著提升市场地位的机会，将继续在该品类持续发力；2）将在今年年底前推出加热不燃烧的突破性新品GloHilo，该产品定位高端市场，将在2025年于关键市场中进一步推广。3）目前英美烟草已为Glo产品提交了美国PMTA申请，将在合适的时机正式进入美国市场。

　　美国合规市场扩容+HNB品类贡献，公司业绩有望显现弹性：

　　今年以来已可发现美国对于非法产品的监管正趋严（如FDA和司法部成立联合执法小组、FDA最新涉及海关进口提案等），监管方式逐步多元化。此外FDA也正逐步通过更多合规产品（如薄荷醇产品）。从雾化电子烟业务来看，公司深度绑定头部品牌商，不仅将显著受益于美国合规市场扩容，而且欧洲市场加大一次性烟监管后，产品结构优化有望带动公司利润率回升，公司该业务业绩有望在监管导向推动下实现非线性增长。此外，大客户英美烟草HNB新产品已正式提出推广时间点，作为突破性的创新新品后续市场表现值得期待，公司作为英美烟草的核心战略合作伙伴或有望显著受益。

　　风险提示

　　海外对非法产品监管力度低预期；新品拓展不畅；汇率大幅波动。