才过两个月，铜市就变天了。在全球供应担忧、轧空和清洁能源转型需求的推动下，今年5月，期铜价格创历史新高。截至本周四收盘，纽约期铜主力合约价格已较5月下旬的创纪录高点跌去16%以上，周四收创三个多月新低。

然而，铜价近期内可能还不会见底。高盛分析师Adam Gillard 在报告中警告：“形势在持续恶化，这是一个过剩的市场，我认为短期内（铜）价会走低。”

Gillard列举了一些数字。在贸易流方面，由于加工套利力度强劲，6月中国阴极铜出口创新高。伦敦金属交易所LME的库存方面，目前，中国出口量大幅增加，正运往亚洲的LME仓库，高盛预计，到本月底，亚洲将再增加3万吨中国出口量。

Gillard称，令人吃惊的是，在中国的阴极铜需求方面，虽然出口创纪录，但季节性调整后数据显示，中国的这类库存却在增加，导致6月的需求明显萎缩6%。

在下游去库存方面，外盘铜价牛市的论调部分基于价格相关的下游去库存，而这种去库存是暂时的。如果终端需求（电网）恢复，由于供应链精简，阴极铜的需求将强势回归。虽然承认数据不准确，但Gillard指出， 6月底的下游库存仍保持高位，同比增长 8%，而电线电缆开工率仍同比下降 12 个百分点。

废铜方面，虽然加权利润仍为正，但现货铜的冶炼利润为负，这导致中国的冶炼厂将原料从昂贵的精矿转向废钢。这可以解释，为何铜加工费TCRC跌至负值，中国的精炼铜供应量年初至今仍增长7%。Gillard承认废钢市场并不透明，同时指出，本周一媒体有关税收配额的报道意味着，下半年供应增长可能受限，但上半年中国的废钢产量已同比增长12%（9.2 万吨），这是阳极 RC表现强劲的原因。这种供应增长可以迅速消除供应短缺。

在产铜地区非洲，考虑到中国的大量投资，Gillard认为刚果和赞比亚的供应增长被低估。IVN和CMOC等矿业公司将继续带来惊喜，这将导致中国的SXEW（溶剂萃取电积）铜持续强劲。我们将开始在官方公布的贸易数据中看到这点。中国从刚果、赞比亚和南非进口的精炼铜占比目前为42%，创历史新高。

在南非产铜大国智利，Gillard不否认中期内面临供应挑战，但指出，今年1到5月，智利的铜供应量同比增长12%，因为出口量超过产量，可能源于TC相关矿山精铜去库存。这种情况终将结束。而智利本地的供应增长是健康的。

Gillard总结，市场正试图无视2024年的产铜盈余，因为处理费为负意味着2025年的赤字难以避免。考虑到非洲供应的增加、中国需求的逆风以及机械平衡的转变（转向盈余，不仅仅是赤字），这一论点将受到挑战，铜价应该会因此而走低。

Gillard并未提供对短期内铜可能进一步下跌的幅度预期。不过，很多华尔街分析师仍认为，长期内，全球铜市将出现短缺。

本文编选自“华尔街见闻”，智通财经编辑：张金亮。