摘要

　　全A业绩：

　　一季度，上市公司整体经营情况承压，收入增速转负。2024一季度全A营收增速 -1.17%（2023第四季度 0.58%），全A净利润增速 -4.35%（2023第四季度 3.54%）。需求进一步下滑导致企业营收增速转负，“设备更新和以旧换新”政策的必要性提升，观察政策对内需的提振效果。

　　一季度，外资经营改善；国企业绩稳健，下滑幅度较小；民企收入小幅改善，但盈利大幅下滑。

　　板块方面，TMT科技收入业绩大幅回暖；疫情低基数下，下游消费盈利增速正常恢复，但收入仍维持低增长；然而，金融、上游资源、中游制造、中游材料业绩下滑。

　　全A非金融ROE：

　　一季度，全A非金融ROE持续下滑。2024Q1全A非金融ROE（TTM）为 8.48%，较2023Q4小幅下滑 0.48pct。根据杜邦分析来拆解，销售净利率下滑和资产周转率的下滑主要导致ROE下滑。国内PPI、CPI同比仍维持低迷，毛利率下滑拖累销售净利率，收入端相对疲弱造成资产周转率下滑，资产负债率小幅下降。

　　细分行业：

　　一季度，收入和业绩均实现逆势改善的行业有电子（光学光电子、消费电子、电子化学品、半导体、元件）、社会服务（体育、旅游及景区、酒店餐饮）、轻工制造、食品饮料、汽车（汽车零部件、商用车）、石油石化、家用电器。业绩下滑的行业有建筑材料、计算机、房地产、钢铁、电力设备、煤炭、传媒等。

　　现阶段，收入景气的重要性高于业绩景气，推荐收入逆势上涨的细分行业，外需带动下的电子、内需影响下的出行链及汽车。部分行业业绩高景气，更多归结于成本下降，其未来业绩弹性和可持续性有待观察。通过收入改善带动业绩改善，其未来业绩可持续性或较强。

　　电子：在出口带动下，电子行业及其所有二级行业收入和业绩均大幅回暖。根据2024一季报财务数据，电子行业营收增速 13.4%，净利润增速 82.3%，相较2023年，经营情况实现大幅改善。电子行业旗下，所有二级行业均实现整体复苏迹象。

　　旅游及景气：疫后复苏，以“玩乐”为代表的出行链收入和业绩持续回暖，复苏结构更健康，持续性强。2024一季度，旅游及景区营收增速45.5%，净利润增速 81.0%，行业收入和业绩维持较高增速，复苏结构稳健健康，持续性有望加强。

　　电动乘用车：高景气大部分来源于国产新能源汽车销量大幅提升，受益于收入增长中量的增加，价格的变化目前影响较小。2024年一季度营收增速 3.1%，净利润增速 8.2%。

　　风险提示：海外经济下行风险、地缘政治风险、数据统计错误风险、行业政策风险

　　1． 总量：一季度企业收入增速转负，拖累业绩

　　一季度，上市公司整体经营情况承压，需求进一步下滑导致企业营收增速转负，观察“设备更新和以旧换新”政策对内需的提振效果。

　　2024一季度全A营收增速 -1.17%（2023第四季度 0.58%），相较2023年，2024年一季度国内企业整体需求呈现下滑。

　　2024一季度全A净利润增速 -4.35%（2023第四季度 3.54%），相较2023年，国内企业盈利能力小幅下滑。

　　2024一季度全A非金融营收增速 0.79%，净利润增速 -5.16%，净利率 5.62%，相较2023年一季度，净利率下降 0.35pct。

　　一季度，外资经营改善；国企业绩稳健，下滑幅度较小；民企收入小幅改善，但盈利大幅下滑。

　　按公司属性分，可分成国企（央企、省属国资、地方国资）、民企、外资等。2024一季度，国企营收增速 -2.26%，净利润增速 -2.48%；民营企业营收增速 1.92%，净利润增速 -15.12%，民企的盈利能力呈现下滑；外资企业营收增速 5.91%，净利润增速 7.95%，外资经营情况有所改善。

　　一季度，TMT科技收入业绩大幅回暖；疫情低基数下，下游消费盈利增速正常恢复，但收入仍维持低增长；然而，金融、上游资源、中游制造、中游材料业绩下滑。

　　2024一季度，TMT科技营收增速 5.99%，净利润增速 4.44%，相较2023年，TMT板块经营情况大幅回暖；下游消费营收增速 0.55%，净利润增速 15.16%，相较2023年一季度，疫情政策刚变化，板块内企业盈利能力如期恢复，但收入增速仍维持低增速；金融板块营收增速 -12.27%，净利润增速 -3.42%；上游资源营收增速 0.11%，净利润增速 -12.01%；中游制造营收增速 1.58%，净利润增速 -17.14%；中游材料营收增速 -6.32%，净利润增速 -24.86%。

　　2． ROE

　　一季度，全A非金融ROE持续下滑，上游资源、中游制造是主要拖累项。

　　2024Q1全A非金融ROE（TTM）为 8.48%，较2023Q4小幅下滑 0.48pct。分板块看，上游资源、工业是主要拖累项；2024年一季度，能源/原材料ROE（TTM）下降0.82pct/0.72pct；工业ROE（TTM）下降0.67pct；可选消费/必选消费ROE（TTM）下降0.29pct/上升0.09pct；金融ROE（TTM）下降0.56pct。

　　根据杜邦分析来拆解，销售净利率下滑和资产周转率的下滑主要导致ROE下滑。进入2024一季度，我国PPI同比维持低迷，3月PPI同比 -2.80%，全A非金融销售净利率下滑0.35pct，全A非金融资产周转率下滑，导致ROE（TTM）进一步下滑至8.48%。

　　3． 细分行业

　　一季度，收入和业绩均实现逆势改善的行业有电子（光学光电子、消费电子、电子化学品、半导体、元件）、社会服务（体育、旅游及景区、酒店餐饮）、轻工制造、食品饮料、汽车（汽车零部件、商用车）、石油石化、家用电器。

　　3.1 电子

　　在出口带动下，电子行业及其所有二级行业收入和业绩均大幅回暖。虽然全球手机出货量仍处于周期底部，但是在出口带动下一季度电子公司业绩大幅反弹。根据2024一季报财务数据，电子行业营收增速 13.4%，净利润增速 82.3%，相较2023年，经营情况实现大幅改善。电子行业旗下，所有二级行业均实现整体复苏迹象，其中，光学光电子（净利润增速 90.4%，下同）、消费电子（50.4%）、电子化学品（49.3%）、半导体（48.8%）、元件（34.4%）。

　　受益于国产替代，半导体设备业绩突出。尽管存在国际压力，但国内半导体产业链国产化趋势明显增强，新建产线多采用国产设备和材料，拉动国内半导体设备厂商需求。电子行业中，半导体设备业绩亮眼，2024一季度营收增速 37.1%，净利润增速 22.3%。

　　3.2 社会服务

　　疫后复苏，以“玩乐”为代表的出行链收入和业绩持续回暖，复苏结构稳健健康。疫情后，下游消费板块内各细分行业复苏分化。比较CPI同比各分项情况，2024年3月服务CPI同比 0.80%，消费品CPI同比 -0.40%，食品CPI同比 -2.70%，服务CPI同比复苏情况好于消费品和食品。比较各细分行业业绩，2024一季度，旅游及景区营收增速 45.5%，净利润增速 81.0%，行业收入和业绩维持较高增速，复苏结构稳健健康，持续性有望加强；饮料乳品营收增速 -1.7%，净利润增速 45.7%，出于净利润低基数，在原材料成本下降下行业净利润如期回暖；一般零售净利润增速 -19.3%，复苏力度较弱。

　　3.3 汽车

　　电动乘用车，作为2023年行业内高景气中的尖子生，2024年一季度行业业绩增速下滑，营收增速 3.1%，净利润增速 8.2%。

　　电动乘用车：高景气大部分来源于国产新能源汽车销量大幅提升，受益于收入增长中量的增加，价格的变化目前影响较小。根据中国汽车工业协会，相较2023年1-3月销量，2024年一季度国内新能源汽车销量同比增长 31.8%；但在新能源汽车渗透率增长放缓、车企互相竞争下，2024年2月新能源汽车价格较2023年同期下滑 4.9%；相较2023年一季度，行业净利率小幅增加 0.14pct，新能源汽车降价对业绩增速的影响相对较少，主要观察未来销量的增长情况。

　　3.4 石油石化

　　国际大宗涨价下，上游资源中石油石化板块业绩较为亮眼。2024一季度，全球制造业复苏，叠加伊以冲突，国际大宗商品价格大幅上涨，较年初，4月国际原油价格上涨近 19.7%，国内石油石化板块业绩受益，2024年一季度石油石化营收增速 5.7%，净利润增速 12.5%。

　　传统上游行业中也存在稀缺性高的成长细分领域，且业绩在行业中表现亮眼，海上油气和高温合金。海上油气，迎来“黄金开采”时代，增储上产是国家和行业的核心战略，未来油气产量保持强劲增长，行业营收增速值得期待。2024一季度，中国海油营收增速 14.1%，净利润增速 23.7%。高温合金，隶属细分行业“先进金属材料”，主要应用于国内飞机、航空发动机，受国家政策的支持，中国航空航天产业的快速发展带动高温合金的需求，市场处于扩容状态，国际竞争者无法进入国内市场，行业成长性较好。

　　3.5 机械设备

　　2024一季度，机械设备营收增速 4.0% （2023第四季度 3.6%），净利润增速 2.8% （2023第四季度 -0.6%）。

　　工程机械行业已发生蜕变，随着全球经济复苏，行业未来业绩有望延续高景气。原因一：防御视角，行业在工程机械市场下行期内彰显极强的业绩韧性。2023年，工程机械市场遇冷，但行业业绩高景气；2024年一季度，挖机内销市场回暖。原因二：进攻视角，行业已蜕变，全球化催生行业成长性，弱化周期性。一带一路、出海战略下，工程机械行业已发生蜕变，周期性趋弱，成长性增强。现阶段处于周期底部，随着未来全球经济复苏，行业有望扬帆起航。

　　风险提示

　　1．海外经济下行风险：受地缘政治及宏观政策影响，海外经济存在下行风险

　　2．地缘政治风险：国际政治导致地缘矛盾加剧的风险

　　3．数据统计错误风险：在统计公司一季报时，存在数据统计错误的风险

　　4．行业政策风险：行业政策变化将导致行业未来业绩受到较大影响